有缺陷。比如有人认为上市公司造假欺诈、股市幕后操纵、庄家恶性炒作、大股东操纵、内部人控制等等违法乱纪现象都是由于上市公司治理结构不完善之结果。既然中国股市种种问题是由于上市公司质量低劣、治理结构缺陷使然，那么，如何完善上市公司的治理结构也成了中国证券市场能否健康发展的题中之意。2001年，中国证监会连续两次召开了有关改善上市公司治理结构的会议。并在该年5月举行了“中国上市公司治理研讨会”之后，推出实施了上市公司独立董事制度。随后中国证监会又公布了《中国上市公司治理准则》（征求意见稿）并实施之。由此，国内有媒体称“治理上市公司迎来迟到的及时雨”，改善国内上市公司的治理结构也成了中国证券改革的重中之重。

    自然，上市公司的质量是证券市场健康发展的基石，而上市公司质量的提高完全是依靠公司治理结构的改进。但是，公司治理结构问题并非仅中国证券市场的问题，而是一个全球性的难点。20世纪90年代以来，捷克的证券市场“挖空”现象盛行，从而使布拉格资本市场很快枯竭。在亚洲，1997年金融危机爆发之后，公司治理问题也成了各界人士十分关注的话题，而且各国政府也正在采取具体措施加以应对。如香港金管局已把促进公司治理作为2002年的主要目标；2000年，泰国出台“公司治理条例”以供上市公司遵守。韩国也正在着手成立一家合资协会为机构投资者收集上市公司治理条例信息。在美国，公司的治理结构出现了一场静悄悄的大变革。即由执掌全权的“经理人资本主义”转变成了投资人对经理人实行有效制约的“投资人资本主义”。而对上市公司治理之理论研究更是从20世纪30年代以来层出不穷，一直是现代经济研究的最热门话题，可见，上市公司治理结构的改善是证券市场一个永恒的主题。

    其实，上市公司的治理结构，是指在公司的所有权与经营权分离的情况下，由于职业经理人取代业主控制企业的经营，如何解决所存在的“代理问题”，即如何在公司内建立一套制度，既确保委托人的权益不被侵害和滥用，又能激励代理人在追求自己目标的同时实现委托人的目标。从现有的理论和实践来看，公司治理结构大致有传统的“股权至上”模式、“劳动至上”模式、“共同治理”模式、“经理协调”模式等。这些模式所依据的体制背景不同，法律和经济权利的分配也不同，从而导致具体的制度安排有很大差异。而公司治理模式的差异性不仅表现了公司治理模式的多元化，也表明其动态发展变化。因此，不同的上市公司治理结果要与特定的企业资源和环境相适应。如果上市公司通过恰当的治理结构设计，充分发挥了企业的特殊资源，那么就可以走上报酬递增的成长之路。反之亦反是。不过，公司治理结构无论是通过哪种方式来实施，其前提条件是产权界定清楚、合约有效实施、个人财产不被强势者掠夺。

    在中国，上市公司治理结构的不完善是人所皆知的事实，而且这种不完善所带来的风险与日俱增。股权过分集中带来公司庞大的资源被个别集体所利用与掠夺，董事会、监事会甚至股东大会形同虚设已是普遍现象。不论是国有控股的上市公司，还是民营上市公司，都存在被某既得利益集团或个人所操纵而出现运作上的透明率低、缺乏有效监管和决策上的内幕重重等问题，最终造成上市公司业绩的滑坡和资源的流失等。历来所披露的一系列的上市公司恶性违法乱纪事件，如琼民源、红光实业、大庆联谊、郑百文、银广厦及三九医药等等，都无不是上市公司治理结构缺陷所导致的结果。所以，怎么强调中国上市公司治理结构完善的重要性都不会过分。

    但是，我们要问的是，中国上市公司治理结构不完善的根源在哪里？完善中国上市公司治理结构所需要的制度环境或条件具备了吗？可以说，中国股市制度缺陷根本是国有股市所致。在国有股市中，股市的资源完全为国有所垄断。而资源的垄断性就会为设租、寻租、**创造条件。或者说，资源的垄断性是另外一种形式的**。因为，在国有股市中，产权结构十分不合理，无论是国有股一股独大还是家族股一股独大都是中国证券市场股本结构不合理的根本原因。而且，不同行业之间国有股所占比重全线高企不少。而且根据上市公司治理理论，外部股东持股比例越小，公司越有动力改善治理机制，但是这是以内部股东股权私人占有为前提的。在中国上市公司一股独大则是以国有产权为背景的。

    在国有产权的条件下，由于产权界定不清，产权运作的成本与收益无法归结到其产权运作的个人身上。而国有产权仅作为一个集合名词，它都必须转化到具体的个人身上。因此，那些靠近国有资产，具有权势的人物就必然会把股市运作的收益归为自己所有，而把股市运作的成本归之社会来承担。由于其市场基本上为公权力所操纵，没有公权力的人，要从其市场中获得收益是微乎其微的。而掌握或靠近股市公权力的人，或金钱收买公权力的人，他们用公权力操纵股市，为己谋取利益，从已经披露出来的大案要案来看，哪一个不是与权势者有关？这也是上市公司大股东利用手中掌握上市公司控制权，任意侵害上市公司的利益，掠夺中小投资者利益的根本原因。还有股东结构的不合理，产权界定不清，自然会导致董事会形同虚设，内部人控制问题严重。这不仅使中小投资者的利益时有被套剥夺，而且使得国有股权的利益被侵蚀，上市公司的高层管理者与其业绩不相关，从而使上市公司业绩一路走低。

    当然，股市的公权力并非完全没有约束，种种规章制度、各种监管机构比比皆是。但是，一则监管成本的存在，监管者对股市的监管并非无所不能；二则政府监管机构仅是一种集合名词，它都得具化在具体的个人身上，如果对监管者的约束不力，他们同样可以与被监管者合谋掠夺社会财富。怪不得民间有流传，以往的中介监管者是中国股市最大的“黑庄”；三是中国股市的违法乱纪行为为什么会越来越猖獗、一个案件比一个案件大、其作案手法越来越无不用其极？最关键的是在于现行的制度安排，处罚的成本远远低于其违法乱纪行为所获得的收益，甚至可以说，股市违规是获得暴利的最大途径。因为，由于监督成本过高，合谋违规的行为查不胜查，除非特别恶劣之外，中国的哪一家上市公司、哪一家中介机构没有劣史，但受到处罚又有几家。况且，即使被查出要受到处罚，多是九牛不拔一毛。甚至仅是口头上说说而已。正如有人所言，在中国股市罪与罚的天平上，一面坐庄投机、造假欺诈日进万贯，目前连对付它的一张像样的法网都没有。另一面是如巴掌蚊子一样的罚，或称另一种方式的鼓掌。也就是说，现行的证券制度安排对违法者不仅不具有威慑力，反之，还有恣意人们违规犯法之嫌。这些就是中国上市公司治理结构缺陷之根源。

    面对上市公司治理机制的种种缺陷，创立新的制度安排，优化上市公司的治理结构也就十分重要了。而要做到这一点，首先必须改变以往以国有企业为上市公司主体的格局，公司上市为国有企业改革解困之目的，而是要在没有所有制歧视的条件下，证券市场成为金融资源优化配置的场所。这样才能明晰产权，优化股权结构。

    其次要对现行的上市公司治理机制进行制度创新。如实行股东大会的累积投票制，即每一名股东所持有的选票数等于他所持有的股份数乘以待选股东的名额数。股东可以将其所有选票都投给一名董事候选人，也可以将选票分别投票给多名候选人。这样可以增加中小投资者在上市公司中的话语权，以便让中小投资者通过自己的选票来保护自己的利益。建立多层次的信息披露机制。如上市公司要按照相关的法律及条例及时、完整、准确地披露公司信息，并建立相关的机制能够对这些信息披露进行有效监督。还有股东大会公开日机制、独立董事制度、上市公司内部有效的激励与约束机制等都是完善上市公司治理结构的方方面面。

    总之，未来中国证券市场的健康发展在于提升上市公司之质量，而上市公司的质量又在于完善与优化公司的治理结构，在于确立一系列新制度安排。如果这些制度环境不完善，要形成上市公司有效的治理结构是不可能的。这就是目前要完善上市公司治理结构的关键所在。

    （2002年3月）